精細玻璃不并表導致收入負增長,浮法大幅下跌是主業(yè)盈利下跌主要原因。前三季度公司收入下降8.89%,是因為精細玻璃事業(yè)部去年底出售股權(quán)后不再并表。實際的主業(yè)凈利潤3.74億元,下跌33%,跌幅大于上半年的-24%。最主要的原因是浮法玻璃從年初價格持續(xù)下跌,7-8月份基本達到全行業(yè)虧損狀態(tài)。玻璃價格雖然在9月份有所上漲,但10月份后再度下跌,預計四季度扣非凈利潤下滑趨勢不變。因上半年有出售深圳浮法的投資收益3.11億元,總體凈利潤仍處在增長中。

 

　　三季度浮法差于預期,但光伏多晶硅上行是亮點。地產(chǎn)投資下滑導致玻璃今年前9個月需求增速滑到3.8%,而玻璃價格也較年初下跌15-20%,7-8月份基本上全行業(yè)虧損;短期內(nèi)估計平板玻璃盈利仍有較大壓力。值得高興的是光伏事業(yè)部中多晶硅技改后成本大幅減少,盈利明顯提升,從而一定程度上抵銷了浮法的下行。從三季度單季毛利率24.9%來看,與二季度持平;單季扣非凈利潤1.31億,僅略低于二季度的1.34億元。隨著國內(nèi)光伏相關(guān)政策推動,裝機容量上升將保證多晶硅需求,預計光伏周期逐步向上,這將成為公司未來業(yè)績向上的重要關(guān)注點。

 

　　超薄玻璃將帶領公司逐步轉(zhuǎn)型。上半年超薄玻璃利潤率進一步提升,隨著湖北宜昌線與清遠高鋁線投產(chǎn)后,公司將由有堿玻璃進入更為高端的無堿玻璃領域。公司未來將依靠新業(yè)務逐步轉(zhuǎn)型,這一戰(zhàn)略已經(jīng)非常明顯,且體現(xiàn)在各項投資計劃中。未來建筑浮法將不再擴張,而將通過在線鍍膜項目提升產(chǎn)品附加值以開拓市場。從長期看,附加值高的產(chǎn)品的占比將逐步提升。

 

　　周轉(zhuǎn)率略有提升,投資稍放緩。前三季度存貨與應收賬款周轉(zhuǎn)率為9.6與18.9,好于去年同期的9.58與18.73;經(jīng)營性現(xiàn)金流9.6億元,同比降12.7%;低于資本開支的14.8億元,存在現(xiàn)金缺口。投資14.8億元,較去年同期略下降2.8%,應該與整體經(jīng)濟放緩后投資稍有謹慎相關(guān),但影響不大。資產(chǎn)負債率44.2%基本持平于去年。

 

　　投資建議:因地產(chǎn)投資下滑導致玻璃業(yè)務盈利受影響超預期,我們調(diào)整14-16年EPS為0.5元、0.45元、0.64元。目前市場對地產(chǎn)周期已有較悲觀預期,我們給予公司推薦評級。

 

　　風險提示:玻璃價格下行超預期,新產(chǎn)品開發(fā)進度不達預期。